在A股医药板块中，百年老字号马应龙以痔疮药著称，长期以来其在痔疮药零售市场占据约一半甚至更高的份额。当核心产品发明专利到期，公司如何寻找增量，成为市场近年来持续关注的问题。
4月24日晚间，马应龙发布2025年年报，全年营收38.67亿元，同比增长3.72%；归母净利润5.81亿元，同比增长10.11%，利润增速跑赢营收增速，盈利能力延续改善。但与2024年同期18.85%的营收增速相比，当前的个位数增长明显放缓，前三季度增速更仅为1.63%，市场对其是否已经触达增长天花板的疑虑再度升温。
在利润改善的表象之下，如何重新激活收入端，培育真正能扛起大旗的新产品，同时守住质量与合规底线，正成为马应龙无法回避的命题。
营收来源单一
从整体财务数据看，马应龙2025年的业绩呈现营收低速增长、利润中速增长的特征，盈利质量有所提升。全年公司实现经营活动产生的现金流量净额为6.00亿元，同比增长20.48%，经营性现金流改善明显。
2025年，公司医药工业板块实现营收23.83亿元，同比增长10.24%，毛利率72.16%，较上年提高0.74个百分点。其中，治痔类产品贡献营收17.31亿元，同比增长8.75%，毛利率73.60%，是公司收入的主要来源。
依托品牌与渠道优势，马应龙痔疮类药品长期稳居零售市场龙头，常年占据约一半甚至更高的份额。
但痔疮类药品市场规模近年来增长并不太大，部分细分场景市场规模呈现下降趋势。
在业内看来，尽管马应龙的产品市场占有率较高，但增长天花板已逐步显现。市场更为在意的是，治痔产品的营收占比仍处高位，公司业绩对单一品类的依赖有增无减。
产销端来看，2025年，其核心产品马应龙麝香痔疮膏生产1.94亿支，销售2亿支，生产量和销售量分别增长11.89%、22.57%，库存大幅下降55.75%。麝香痔疮栓、地奥司明片的销售量虽同比实现两位数增长，但生产端扩产幅度更大，最终二者库存量分别大增458.36%、102.01%，未来需关注这些产品的库存去化进度。
在核心工业板块稳健增长的同时，公司其他业务板块有所承压。2025年医药商业和医疗服务营收分别为11.57亿元、4.18亿元，同比下降7.38%、6.92%。其中医药商业、医疗服务板块毛利率仅为8.33%、13.70%。
在此背景下，马应龙亦优化门店布局，“受门店调整影响，报告期内医药零售规模及净利润同比下降，相关风险得到有效处置”。马应龙在财报中指出。但市场期待看到的是，收缩调整之后，这些板块能够找到清晰的盈利改善路径。
此外，今年一季度，公司实现营收10.12亿元，同比增长4.46%；实现归母净利润2.13亿元，同比增长4.43%，营收、净利增速仍在低位徘徊。
寻找第二增长曲线
在治痔领域，马应龙虽为龙头企业，但也面临着云南白药、华润三九、片仔癀等企业的竞争。而且，马应龙的独家产品马应龙麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、龙珠软膏发明专利已于2022年到期。专利悬崖叠加主业增长空间收窄，第二增长曲线成为决定公司中长期走向的重要变量。
早在2024年，马应龙相关人士便向21世纪经济报道记者表示：“除了在肛肠下消化道药品、肛肠健康领域做延伸，公司还在眼部健康产品、皮肤药品和护肤产品领域持续拓展，我们希望眼科药品增速能起来。”
2025年财报中亦强调，积极延伸发展眼美康及皮肤健康，大力发展大健康产业。从肛肠健康领域到眼科，马应龙用的表述是“回归”。实际上，公司始创于1582年，最初以眼药研发生产起家，拥有“八宝名方”这一核心技术资产。20世纪80年代才凭借麝香痔疮膏在肛肠领域异军突起。在业内看来，如今回归眼科，更像是基于核心配方能力的自然延伸。但相关业务能否真正成长为营收支柱，仍有不小的现实差距。
从增长数据来看，新业务确已初具规模。2025年，皮肤类和眼科类药品营收分别为1.51亿元、4059万元，同比增长17.65%、1.93%。另外，2025年，大健康业务营收和净利润分别同比增长30%和25%，增速远超公司整体水平。
但若将其放入公司近39亿元的营收大盘中衡量，眼美康、大健康等新业务尚处早期放量阶段，要真正降低对肛肠品类的路径依赖，仍有长路要走。
与此同时，公司近年来产品质量管控漏洞引发广泛关注。2025年3月，澎湃新闻曝光包括马应龙在内的多个足浴包品牌产品被检测出细菌严重超标，部分样本甚至检出大肠菌群。这并非孤例，2020年公司旗下红霉素软膏因含量不合格被国家药监局通报。
在业内看来，品牌的信任壁垒一旦被冲破，修复成本将数倍于短期业绩的损失。后续在规模与合规之间建立更为刚性的约束机制，是公司可持续发展的关键。
合规风险同样不容忽视。2025年3月，马应龙被央视曝光，其旗下武汉马应龙大药房两家门店涉嫌参与“高价收药”“医保套现”等违规行为。在医保监管持续收紧的大环境下，如何在体系层面筑牢防线，是公司必须直面的底线考题。
在主业触及天花板之前，让新业务真正扛起增长大旗，并在此过程中确保合规体系能经得起规模扩张的考验，是其下一阶段绕不开的关键命题。
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